La Newsletter de Gustavo Reija - Economista y CEO de NETIA GROUP
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Cuando los índices de confianza institucional convergen hacia sus registros más bajos desde el inicio de una gestión, cuando la mora bancaria escala a niveles que obligan a los propios reguladores a desmentir públicamente riesgos que nadie había mencionado en voz alta, y cuando el instrumento central de política monetaria enfrenta una disyuntiva sin salida limpia, el análisis económico riguroso exige ir más allá de los titulares para identificar las tensiones estructurales que esos síntomas revelan.
La política monetaria argentina transita en el primer trimestre de 2026 un tramo de complejidad analítica que el debate público suele simplificar en exceso. La disyuntiva que enfrenta la autoridad económica no es técnicamente nueva —toda política de estabilización debe administrar la tensión entre contracción de la liquidez para contener la inflación y expansión del crédito para sostener la actividad— pero adquiere en el momento actual una densidad particular por la confluencia de factores que se retroalimentan con una lógica sistémica difícilmente interrumpible desde un único instrumento.
La base monetaria, medida en términos reales, se encuentra aproximadamente un 20% por debajo del pico expansivo registrado en el segundo semestre del año anterior. La tasa de referencia para la deuda pública en pesos se comprimió hasta la zona del 29% efectivo anual en un contexto donde la inflación interanual supera el 33% y las estimaciones de consenso para el cierre del ejercicio rondan el 26%. La aritmética es inmediata: las tasas reales negativas para los instrumentos del Tesoro coexisten con tasas activas bancarias que en segmentos de crédito personal superan el 100% nominal anual y alcanzan un costo financiero total que en algunos casos excede el 250% cuando se incorporan impuestos y cargos. Esa brecha entre tasas pasivas y activas no es una anomalía transitoria del mercado: es la expresión cuantificable de un sistema bancario que procesa simultáneamente el deterioro de su cartera crediticia y la ausencia de un horizonte de previsibilidad sobre el costo del fondeo.
La economía institucional ofrece aquí un instrumento analítico de particular utilidad: la distinción entre riesgo sistémico declarado y riesgo sistémico percibido. Cuando la autoridad regulatoria se ve compelida a comunicar públicamente la solidez del sistema financiero sin que ningún agente externo haya formulado una pregunta concreta al respecto, el mercado interpreta esa comunicación no como confirmación de fortaleza sino como señal de que algo requiere ser desmentido. Es la paradoja clásica de la comunicación de riesgo en entornos de alta incertidumbre: la negación explícita amplifica la percepción de aquello que niega.
El mecanismo subyacente es comprensible desde la perspectiva del análisis del crédito. El ciclo de expansión crediticia del año anterior —que fue, en buena medida, el motor de la recuperación de la demanda doméstica que el gobierno exhibe como evidencia del éxito del programa— generó un stock de préstamos otorgados en condiciones de tasa baja y expectativas de continuidad expansiva que la posterior reversión de la política monetaria dejó expuesto. La secuencia es la clásica del ciclo financiero en economías emergentes con historia de volatilidad: expansión del crédito que reactiva la actividad, seguida de contracción monetaria que eleva el costo de refinanciamiento para los deudores, seguida de deterioro de la cartera que obliga a los bancos a aumentar las tasas activas para cubrir la prima de riesgo incremental, seguida de mayor contracción del crédito que profundiza el enfriamiento de la actividad. Un circuito que no se interrumpe con comunicados institucionales sino con modificaciones en la arquitectura de incentivos que lo genera.
El análisis desarrollista incorpora una dimensión que la macroeconomía convencional tiende a subvaluar sistemáticamente: la confianza institucional no es un epifenómeno del desempeño económico, sino una de sus variables causales más determinantes. Las decisiones de consumo de largo plazo, la inversión privada en bienes de capital, la disposición de los hogares a tomar crédito y la tolerancia social al costo del ajuste son todas funciones de las expectativas sobre el futuro, y esas expectativas se forman en gran medida a partir de la percepción de la calidad y coherencia del entorno institucional.
Los datos de confianza disponibles para marzo de 2026 configuran un cuadro que el análisis riguroso no puede minimizar. La satisfacción general con la marcha del país se ubica en el 33%, con una caída de 7 puntos porcentuales en cuatro meses. La aprobación de la gestión presidencial registra el 38% frente a un 59% de desaprobación. El Índice de Confianza en el Gobierno alcanza su valor más bajo desde el inicio del mandato, convergiendo hacia niveles que la propia administración asociaba, hasta hace pocos meses, con gestiones anteriores cuyo desempeño utilizaba como referencia negativa. El 46% de los encuestados anticipa que la situación del país empeorará en el próximo año, mientras apenas el 30% mantiene expectativas de mejora. Y, significativamente, los bajos salarios y la falta de trabajo desplazaron a la inflación del primer lugar en la agenda de preocupaciones ciudadanas.
Este último dato merece una lectura analítica específica. Cuando la inflación deja de ser la principal preocupación de la población no porque haya sido resuelta sino porque el empleo y el poder adquisitivo la superan en urgencia percibida, el gobierno pierde simultáneamente el argumento central de su narrativa de éxito y la base de tolerancia social que permitía sostener los costos distributivos del ajuste. El programa se construyó sobre la premesa implícita de que la estabilización de precios compensaría el deterioro transitorio del salario real. Cuando esa promesa se demora más allá de lo que el horizonte temporal de los hogares puede absorber, la función de tolerancia se agota.
Desde la perspectiva del desarrollismo contemporáneo, la disyuntiva que enfrenta hoy la política económica argentina expresa una limitación estructural de diseño que excede las decisiones tácticas de cualquier licitación de deuda o comunicado del Banco Central. Un programa que concentra su intervención exclusivamente en variables nominales —inflación, tipo de cambio, déficit fiscal— sin articular simultáneamente una política de demanda dirigida hacia sectores con alta densidad de encadenamientos productivos, genera inevitablemente el escenario que hoy se observa: equilibrio de las cuentas públicas conviviendo con deterioro de la actividad real, desinflación interrumpida y compresión del crédito que penaliza precisamente a los sectores que mayor multiplicador de empleo formal presentan.
La tasa de interés no es solo un instrumento de política monetaria: es una señal de precio que orienta la asignación del capital privado entre sectores. Tasas activas que superan el 100% nominal anual no son una anomalía que los bancos imponen caprichosamente: son la única señal compatible con un entorno de alta incertidumbre, baja previsibilidad de fondeo y cartera deteriorada. Modificar esa señal requiere intervenir sobre sus determinantes estructurales —la volatilidad del costo del fondeo bancario, la ausencia de instrumentos de crédito de largo plazo con tasa subsidiada para sectores estratégicos, la inexistencia de una banca de desarrollo operativa a escala— y no exclusivamente sobre su expresión nominal a través de la licitación de deuda pública.
Argentina necesita, en este tramo, reconocer que el equilibrio fiscal conquistado es el punto de partida de una segunda fase del programa, no su destino final. Esa segunda fase exige articular la disciplina nominal alcanzada con una política activa de asignación del crédito hacia sectores con capacidad de generar demanda sostenible, empleo de calidad y divisas que retroalimenten el ciclo de manera autónoma. Sin esa articulación, el programa continuará produciendo los resultados que hoy exhibe: números agregados que mejoran y una microeconomía real que los contradice.
Redacción 13News
