Suba de tasas genera costo extra de $1,3 billones al Tesoro

La estrategia del gobierno argentino para mantener la estabilidad cambiaria y preservar el proceso desinflacionario mediante el incremento sostenido de las tasas de interés está generando consecuencias fiscales significativas que amenazan los objetivos de equilibrio presupuestario. El Ministerio de Economía ha convalidado rendimientos extraordinariamente elevados en las últimas licitaciones de deuda pública, lo que se traduce en un incremento sustancial del gasto en intereses que ya alcanza los 1,3 billones de pesos adicionales.

El análisis de la evolución de las Tasas Efectivas Mensuales de las Letras de Capitalización más cortas revela una progresión ascendente que comenzó en junio con un promedio del 2,7%, se intensificó hasta el 3,3% durante julio y alcanzó el 3,9% en las primeras semanas de agosto. Esta escalada responde a la necesidad del Tesoro Nacional de competir agresivamente en el mercado financiero para evitar presiones sobre el tipo de cambio y mantener el ancla nominal que sustenta la política antiinflacionaria.

La consultora Equilibra cuantificó el impacto fiscal de esta decisión mediante el análisis de los instrumentos a tasa fija adjudicados en las licitaciones primarias del 16 y 29 de julio, junto con la del 13 de agosto. Los cálculos indican que el incremento en los rendimientos implica desembolsos adicionales por 1,3 billones de pesos entre agosto de 2025 y febrero de 2026, cifra equivalente al 0,13% del Producto Bruto Interno y que representa aproximadamente el 0,1% del PBI exclusivamente para el ejercicio 2025.

La proyección hacia adelante presenta un panorama aún más desafiante para las finanzas públicas. Los especialistas del mercado financiero anticipan que los actuales niveles de tasas se mantendrán al menos hasta las elecciones legislativas de octubre, lo que multiplicará exponencialmente el costo fiscal de esta política. Considerando que existen vencimientos de Lecaps por 32 billones de pesos hasta fin de octubre en manos del sector privado y entidades bancarias, y proyectando un diferencial de tasas similar al promedio de la última licitación con un rollover del 90%, el costo financiero total podría trepar hasta los 2,6 billones de pesos, equivalente al 0,27% del PBI.

Esta cifra adquiere dimensión política al compararse con el costo fiscal de la Ley de Emergencia en Discapacidad, revelando que la estrategia monetaria del gobierno genera erogaciones similares a programas sociales de envergadura. El diferencial promedio aplicado en las últimas licitaciones alcanzó 1,77 puntos porcentuales por encima de las tasas vigentes el 10 de julio, evidenciando la agresividad de la política de absorción de liquidez implementada por Hacienda.

La primera licitación de agosto encendió señales de alarma en los círculos financieros cuando el Tesoro logró adjudicar únicamente 9,15 billones de pesos frente a vencimientos por 14,98 billones, resultando en un rollover del 61,07%. Esta proporción, significativamente inferior a los estándares habituales, obligó al Tesoro a utilizar 5,8 billones de pesos de sus depósitos en el Banco Central para cubrir el faltante, desencadenando posteriormente el anuncio de una nueva suba de encajes y una licitación extraordinaria para continuar absorbiendo liquidez del sistema.

La consultora Cohen interpretó estos resultados como una confirmación de la presión alcista sostenida sobre las tasas de interés, con efectos inevitables sobre las cuentas públicas a través del incremento de la carga de intereses y el impacto negativo en la actividad económica. Paradójicamente, esta misma dinámica contribuye a la estabilidad cambiaria al fomentar operaciones de carry trade y desincentivar las importaciones, creando un equilibrio precario entre objetivos fiscales y monetarios.

Desde Facimex elaboraron una proyección alternativa comparando las tasas de corte de instrumentos a tasa fija en las dos últimas licitaciones contra la licitación previa al desarme de las Letras de Liquidez del Banco Central. Sus estimaciones indican que el incremento de tasas generó una capitalización extra de deuda equivalente al 0,30% del PBI en términos anualizados, con un costo fiscal del 0,15% del PBI por cada licitación. Significativamente, el costo fiscal anualizado de las últimas dos licitaciones ya superó al impacto de la reducción de retenciones, que representa el 0,23% del PBI.

La Oficina de Presupuesto del Congreso aportó datos reveladores sobre la evolución de los intereses capitalizables durante el primer semestre de 2025. La capitalización de intereses de las Lecaps en poder del Tesoro alcanzó 30 billones de pesos, cifra que representa el 1,5% del PBI según el último staff report del Fondo Monetario Internacional. Este mecanismo de capitalización, que no se computa en el resultado fiscal oficial, constituye una forma encubierta de financiamiento que distorsiona la percepción real del equilibrio presupuestario.

La consultora Inveqc, basándose en el reporte del FMI, destacó que si se incorporaran estos intereses capitalizables no computados en el resultado fiscal oficial, el saldo habría sido deficitario en 1,2% del PBI en lugar del 0,3% superavitario informado oficialmente. Acumulando el período enero-mayo, el déficit real habría alcanzado el 1,5% del PBI, evidenciando una brecha significativa entre la narrativa oficial y la realidad fiscal subyacente.

Esta dinámica plantea un dilema fundamental para la política económica argentina. Por un lado, el sostenimiento de tasas elevadas resulta indispensable para preservar la estabilidad cambiaria y el proceso desinflacionario, objetivos centrales del programa económico. Por otro lado, el costo fiscal creciente compromete la sostenibilidad de las finanzas públicas y contradice los compromisos de equilibrio presupuestario asumidos con organismos internacionales.

La encrucijada se profundiza considerando que cualquier relajación prematura de la política de tasas podría desencadenar presiones cambiarias que pondrían en riesgo los logros en materia de inflación. Sin embargo, la persistencia de la estrategia actual genera compromisos fiscales futuros que podrían volverse insostenibles si la recuperación económica no acompaña con el dinamismo necesario para ampliar la base tributaria.

El mercado financiero interpreta estos desarrollos como una confirmación de que el gobierno prioriza la estabilidad nominal por encima de consideraciones fiscales de corto plazo, apostando a que la consolidación de expectativas inflacionarias permitirá eventualmente una normalización gradual de las tasas sin comprometer la estabilidad macroeconómica. No obstante, el éxito de esta estrategia dependerá crucialmente de la capacidad del Tesoro para mantener el financiamiento en condiciones sostenibles y de la evolución de variables externas que podrían alterar el delicado equilibrio actualmente vigente.