Dólar en mínimos de dos meses: ¿qué sostiene la pax cambiaria y cuáles son los riesgos que acechan en el corto plazo?

El dólar oficial encadena cuatro ruedas consecutivas de retroceso y tocó este viernes su menor valor desde noviembre de 2025. El tipo de cambio mayorista cerró en $1.441, acumulando una caída semanal del 2,4% en un contexto donde múltiples factores confluyen para sostener una calma cambiaria que, sin embargo, descansa sobre bases que no están exentas de tensiones estructurales. La pregunta que recorre los escritorios de analistas y operadores es directa: ¿hasta dónde puede extenderse esta pax cambiaria sin que las contradicciones internas del esquema generen disrupciones?

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El Banco Central completó diez ruedas consecutivas comprando divisas en el Mercado Libre de Cambios y acumuló USD 687 millones desde el inicio de 2026. La proyección oficial estima que las compras de divisas podrían ubicarse entre USD 10.000 millones y USD 17.000 millones a lo largo de 2026, en función del nivel de remonetización que experimente la economía. El ritmo actual supera ampliamente las expectativas iniciales y llamó la atención del Fondo Monetario Internacional. Julie Kozack, vocera del organismo, señaló que "el proceso de acumulación de reservas comenzó a un ritmo acelerado, lo cual es muy positivo" y adelantó que una misión técnica visitará Argentina en febrero para realizar la primera revisión del programa.

Sin embargo, el mecanismo mediante el cual el BCRA acumula reservas revela una complejidad que matiza el optimismo superficial. La autoridad monetaria inauguró esta semana compras de divisas en bloque por fuera del Mercado Libre de Cambios, complementarias a las adquisiciones en el mercado oficial, mientras aceleró la venta de bonos atados al tipo de cambio para absorber los pesos emitidos por esas operaciones. La estrategia combina cobertura cambiaria a través de instrumentos dólar linked y futuros que facilita la acumulación sin presionar el mercado spot. La contracara de esta ingeniería financiera es un BCRA que incrementa su posición vendedora, apostando a que el precio del dólar no suba significativamente.

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El sesgo contractivo de la política monetaria constituye el segundo pilar de la estabilización cambiaria. Los niveles de iliquidez en el sistema se hacen notar con intensidad y generan efectos colaterales que merecen atención. Durante la última semana, las tasas mostraron volatilidad extrema. La tasa de caución a un día alcanzó picos del 150% TNA el lunes y promedió 72,3% TNA durante esa rueda. Esta dinámica repercutió en la licitación del miércoles, donde el Tesoro logró renovar casi la totalidad de los vencimientos pero convalidó tasas sensiblemente más altas que en la colocación previa.

La consultora 1816 advirtió que "la semana pasada el Central inyectó liquidez para compensar el retiro de $2,4 billones de depósitos del fisco en bancos comerciales para evitar que se agrave la escasa liquidez". Además señaló que "al Tesoro le vencen $7,5 billones con privados a fin de mes y en febrero otros $15,6 billones, por lo que nos cuesta ver compresión en las curvas en moneda local en el muy corto plazo".

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El dato de inflación de diciembre introdujo una nota disonante en el relato oficial de desinflación sostenida. El IPC marcó un alza del 2,8%, considerablemente por encima de las expectativas del mercado que se ubicaban en torno al 2,3%, representando el peor registro desde marzo pasado. Más preocupante aún resultó la aceleración del IPC núcleo al 3%, indicador que captura la inercia inflacionaria subyacente. Estos resultados evidencian la resistencia de la inflación a perforar el umbral del 2% mensual, lo que limita la recuperación de los salarios reales y vuelve a presionar sobre el tipo de cambio real.

La liquidación del sector agroexportador aporta oxígeno fresco a la oferta de divisas. El jueves pasado, el agro liquidó USD 143 millones, el monto más alto en casi un mes. La confirmación del sesgo contractivo convenció a los agentes económicos de desarmar tenencias en moneda extranjera. Las liquidaciones del sector se aceleraron desde un promedio de USD 79,2 millones en las cinco ruedas previas. Las perspectivas para la próxima campaña resultan alentadoras: la siembra de soja alcanza el 93,9% del área proyectada para 2025/26, mientras que el maíz avanza al 91,7% del área prevista, con el 96% del cultivo de girasol en estado normal a excelente.

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El ancla fiscal continúa operando como factor de credibilidad. El Gobierno confirmó un superávit primario de aproximadamente 1,4% del PBI y un resultado financiero del 0,2% del PBI para 2025, consolidando por segundo año consecutivo cuentas públicas equilibradas. El presidente Javier Milei enfatizó que "el ancla fiscal es y será una política de Estado", reforzando el compromiso con la disciplina presupuestaria como cimiento del programa económico.

No obstante, las tensiones latentes configuran un escenario donde la calma actual podría resultar más frágil de lo que sugieren las cotizaciones. Consultoras como Cohen Aliados Financieros alertaron que "la elevada volatilidad en las tasas es un factor a monitorear, ya que reduce la previsibilidad en los costos de fondeo y desfavorece la demanda de títulos en pesos". El trilema de política económica que caracteriza este arranque de 2026 requiere balancear simultáneamente acumulación de reservas, retomar la desinflación y recuperar el dinamismo de la actividad económica. Lograr los tres objetivos sin fricciones constituye un desafío que demandará precisión quirúrgica en el manejo de los instrumentos disponibles.

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El mercado incorpora en precios una inflación del 2,6% para enero, promedio de 1,9% para febrero-abril y aproximadamente 24% para el acumulado de 2026. Estas proyecciones implican una desaceleración sostenida pero gradual, compatible con el crawling peg que actualiza las bandas cambiarias según la inflación del mes previo. La coherencia del esquema depende de que la inflación efectivamente converja hacia esos niveles sin que las restricciones de liquidez asfixien el crédito productivo ni generen distorsiones insostenibles en el sistema financiero.

La pax cambiaria se sostiene sobre una combinación de apretón monetario, oferta genuina de divisas del agro y señales creíbles de continuidad fiscal. Pero el equilibrio resulta más precario de lo que las cotizaciones actuales sugieren. La primera revisión del FMI en febrero y la evolución de la inflación en los próximos dos meses constituirán tests decisivos para determinar si esta calma representa un nuevo piso de estabilidad o simplemente la antesala de tensiones que el mercado todavía no termina de descontar.

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