La Newsletter de Gustavo Reija - Economista y CEO de NETIA GROUP
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El Ministerio de Economía deberá conseguir aproximadamente USD 1.500 millones adicionales para cubrir los pagos de vencimientos de deuda en moneda extranjera programados para inicios de julio, que ascienden a unos USD 4.300 millones según estimaciones del mercado. Para evitar presiones sobre el tipo de cambio, el Tesoro recurrirá al Banco Central, comprándole dólares con los pesos generados por el superávit fiscal.
De acuerdo con los últimos datos oficiales de la autoridad monetaria, el Tesoro actualmente cuenta con USD 2.752 millones en su cuenta corriente en dólares, una cifra considerablemente menor a los USD 15.400 millones que mantenía hasta hace aproximadamente una semana. Esta significativa reducción se produjo tras la operación de cancelación de Letras Intransferibles, mediante la cual el Gobierno transfirió USD 12.000 millones al BCRA, fortaleciendo sus reservas netas, aunque las brutas permanecieron invariables.
La decisión del equipo económico de no recurrir al mercado para adquirir divisas se enmarca en su estrategia de política cambiaria, que establece que ni el BCRA ni el Tesoro intervendrán comprando dólares mientras el tipo de cambio se mantenga dentro del centro de la banda de flotación establecida. Según confirmaron fuentes oficiales, sólo lo harán cuando la cotización toque el piso de dicha banda, aun cuando el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional contempla la acumulación de reservas como uno de sus objetivos principales.
Esta postura inflexible ha generado algunas críticas entre economistas, incluido el ex ministro Domingo Cavallo, quien sostuvo que fortalecer las arcas del BCRA con más divisas aceleraría la caída del riesgo país. Sin embargo, desde el Ministerio de Economía respondieron contundentemente que "el mandato del presidente es bajar la inflación, no comprar reservas", priorizando así la estabilidad de precios sobre otros objetivos.
La consultora LCG analizó esta situación en un reciente informe, explicando que si el Tesoro intentara adquirir USD 1.500 millones en el mercado cambiario en un período de seis semanas, podría generar una presión significativa sobre la cotización del dólar unificado. "Si tuviera los pesos para pagar la deuda, igualmente necesitaría comprar dólares para hacer frente a los pagos, y esos son montos muy grandes para meterse en la pantalla del mercado sin más", señaló. "Frente a un vencimiento fuerte, la demanda de dólares del Tesoro podría llevar rápidamente el valor de la divisa hasta el límite del acuerdo", añadió.
Por su parte, Adcap Grupo Financiero destacó en un análisis que "existe un claro trade-off entre priorizar la acumulación de reservas y sostener el proceso de desinflación, y el Gobierno ha optado por lo segundo", refiriéndose a la restricción autoimpuesta de comprar dólares únicamente cuando el tipo de cambio alcance el nivel mínimo de la banda.
La firma también señaló que la estrategia gubernamental podría beneficiar a ciertos activos financieros: "Dado que las compras de divisas sólo ocurrirían si el tipo de cambio toca el piso, los precios de mercado deberían favorecer a los bonos en pesos (medidos en dólares) por sobre los bonos en dólares (que requieren acumulación de reservas)". Además, mencionaron que "la estacionalidad juega a favor de esta estrategia: los dólares de la cosecha en mayo podrían llevar el tipo de cambio hacia los $1.000", el piso de la banda cambiaria.
Frente al dilema entre acumulación de reservas y control inflacionario, el Gobierno ha optado por una solución intermedia: aprovechar que el acuerdo con el FMI permite contabilizar como reservas aquellos dólares obtenidos mediante emisiones de deuda en el mercado. Esto incluye no solo potenciales colocaciones internacionales en dólares, actualmente limitadas por el alto riesgo país, sino también instrumentos en el mercado doméstico.
Entre las opciones que maneja el equipo económico se encuentra la emisión de un bono del Tesoro denominado en pesos pero que se suscribe con dólares, o incluso directamente en moneda extranjera. Paralelamente, el BCRA prepara sus propias colocaciones, incluyendo el Bopreal 4, que servirá para absorber pesos a cambio de un título de deuda del Central en dólares.
Otra alternativa en consideración es ampliar el préstamo Repo con cinco bancos privados, por aproximadamente USD 2.000 millones adicionales. De acuerdo con el programa acordado con el FMI, parte de estas colocaciones podrán ser contabilizadas dentro de la meta de acumulación de reservas.
En el corto plazo, el Tesoro enfrenta esta semana una importante operación de deuda por 5,5 billones de pesos, según estimaciones de la firma Puente. La Secretaría de Finanzas anunció el lunes una serie de instrumentos disponibles para inversores, incluyendo cuatro Lecaps con vencimientos escalonados entre junio y noviembre, una Boncap con vencimiento en enero de 2026, un título vinculado a la tasa de interés de plazos fijos mayoristas que vence en abril del próximo año, y un Boncer cupón cero indexado a la inflación con vencimiento en octubre de 2026.
Adicionalmente, se ofrecerá la posibilidad de canjear el Boncer que vence a fines de junio por un bono Dual que pagará la mejor tasa entre una tasa fija de Lecaps o la tasa mayorista de plazos fijos a diciembre de 2026.
La estrategia financiera del gobierno refleja su determinación de mantener el equilibrio fiscal y la estabilidad cambiaria, aun a costa de postergar temporalmente la acumulación de reservas. Mientras tanto, apuesta a que la estacionalidad favorable de la liquidación de la cosecha gruesa, que históricamente concentra más del 40% entre mayo y julio, contribuya a fortalecer naturalmente la posición de divisas sin necesidad de intervenciones directas en el mercado.
