El desafío de las reservas: la clave para el éxito del nuevo esquema cambiario argentino

El lanzamiento del nuevo régimen cambiario sin restricciones para la compra de divisas ha sido celebrado como un éxito inicial por el mercado financiero, aunque persisten interrogantes sobre su sostenibilidad a largo plazo. Analistas de las principales consultoras coinciden en que el principal reto que enfrenta el Banco Central será cumplir con las exigentes metas de acumulación de reservas establecidas en el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, lo que podría requerir intervenciones diarias por montos superiores a los observados en meses previos.

La primera semana de operaciones bajo el nuevo esquema mostró señales alentadoras: los dólares financieros se alinearon en la parte inferior de la banda establecida entre $1.000 y $1.400, los bonos soberanos exhibieron firmeza y el riesgo país experimentó un descenso significativo. Este desempeño favorable refleja la confianza inicial del mercado en la estrategia implementada por el equipo económico, aunque la evaluación definitiva dependerá de su capacidad para superar desafíos estructurales.

Econviews, la consultora dirigida por Miguel Ángel Kiguel, considera que "los primeros días sin cepo fueron, sin dudas, un éxito para el Gobierno" y pronostica un escenario favorable para los próximos meses. "La cosecha gruesa aumentará la oferta de dólares y el carry trade volverá con fuerza, respaldado por el techo de la banda como una especie de seguro", destaca el informe, señalando que a diferencia de experiencias anteriores, ahora los inversores no residentes podrán participar plenamente en estas operaciones.

Esta apertura ya ha motivado recomendaciones de instituciones financieras internacionales como JP Morgan, que ha alentado a sus clientes a adquirir Lecaps con vencimiento en agosto de 2025, describiéndolo como "un cambio de juego para los mercados locales". La única condición sugerida es permanecer al menos seis meses en esa posición, configurando un escenario propicio para operaciones de arbitraje entre tasas y tipo de cambio.

Sin embargo, la discrepancia estratégica entre el Gobierno y el FMI respecto a la acumulación de reservas emerge como el principal punto de tensión. Mientras el organismo internacional sugiere que el Banco Central intervenga dentro de la banda para adquirir divisas, las autoridades argentinas han expresado su intención de hacerlo únicamente cuando el tipo de cambio alcance el piso establecido.

Esta postura gubernamental podría derivar en una apreciación del tipo de cambio real, con implicaciones potencialmente negativas para la competitividad externa, la actividad económica y el entorno de tasas de interés. En este contexto surgen interrogantes fundamentales sobre la viabilidad del modelo: "¿A ese tipo de cambio llegarán las inversiones? ¿El campo liquidará?", plantea Econviews.

El informe de FMyA subraya que el Gobierno enfrenta el desafío inmediato de acumular $1.500 millones en reservas netas durante los próximos dos meses para cumplir con lo pactado con el FMI. Esta cifra representa la porción que debería adquirirse directamente en el mercado, complementando los $3.000 millones provenientes de desembolsos de organismos internacionales y los $500 millones correspondientes al componente neto de operaciones de recompra, para alcanzar el objetivo total de $5.000 millones.

"Si el BCRA no adquiere estos fondos, la reducción del Riesgo País hacia los 500 puntos básicos podría verse comprometida", advierte la consultora, vinculando directamente la acumulación de reservas con las perspectivas de mejora en las condiciones de financiamiento externo.

Facimex Valores aporta una perspectiva adicional al señalar que el programa está estructuralmente diseñado para que el tipo de cambio eventualmente converja hacia el piso de la banda, momento en que podría comenzar la remonetización de la economía. No obstante, la consultora reconoce que "no se puede descartar que, para cumplir con las metas de reservas netas estipuladas con el FMI, el BCRA opte ocasionalmente por comprar divisas dentro de la banda".

Un análisis detallado del Banco Provincia cuantifica el desafío: para cumplir la meta de reservas con superávit de cuenta corriente, el Banco Central debería adquirir un promedio de $130 millones diarios durante los próximos dos meses. "Para dimensionar, en enero y febrero promedió compras por $75 millones", contextualiza el informe, evidenciando la magnitud del esfuerzo requerido.

La hoja de ruta para el cumplimiento de las metas contempla que el BCRA acumule más de $4.000 millones en reservas netas hasta mediados de junio, mantenga ese nivel con oscilaciones mínimas hasta finales de septiembre, y sume otros $4.500 millones hasta concluir el año. Este último tramo coincide con importantes vencimientos de bonos Globales y Bonares programados para julio, lo que implicaría recomprar aproximadamente ese mismo monto en el mercado.

En términos agregados, las reservas netas deberían incrementarse en $10.000 millones durante el resto de 2025, cifra que se eleva a $15.000 millones si se consideran los compromisos de deuda. El informe aclara que estos montos no incluyen los desembolsos del FMI ni los primeros $4.000 millones que aportarían otros organismos multilaterales, como tampoco el financiamiento de mercado por $1.500 millones mencionado en el acuerdo.

ABECEB identifica entre las "condiciones para el éxito" del programa la capacidad de convencer al mercado que la flotación entre las bandas establecidas proporciona suficiente flexibilidad para adaptarse a potenciales perturbaciones. Entre los factores de riesgo, la consultora destaca tanto los shocks de origen externo —fluctuaciones en precios de commodities, tasas de interés internacionales y devaluaciones en mercados emergentes— como las incertidumbres de naturaleza política en un año electoral.

"Hay una variable fundamental para saber si el mercado empieza a creer: la acumulación de reservas", enfatiza el estudio. "Es necesario cumplir con las metas que fijó el FMI en el acuerdo. Debido a esto, los márgenes para intervenir si la brecha se acerca al techo de la banda, es difícil que sean amplios".

MacroView ofrece una evaluación crítica sobre el diseño de la banda cambiaria para 2025, describiéndola con "un piso extremadamente bajo y en declive, que será muy difícil de alcanzar, y un techo alto, aunque no inalcanzable". Según esta consultora, el esquema no parece concebido para que el Banco Central compre dólares sistemáticamente, pero tampoco para evitar completamente las ventas.

El funcionamiento efectivo del sistema dependerá crucialmente del éxito del ajuste fiscal, la disciplina monetaria y la evolución de la demanda de pesos. Aunque el marco operativo establece que el BCRA debe vender divisas cuando el tipo de cambio alcanza el techo y comprarlas cuando toca el piso, la entidad también está habilitada —y obligada— a adquirir dólares dentro de los márgenes de la banda para cumplir con las metas acordadas con el FMI.

"En el contexto de un mercado cambiario unificado, se trata de una meta ambiciosa", concluye MacroView, sintetizando el principal desafío que enfrentará el nuevo régimen en los próximos meses.

Los primeros días del dólar sin cepo han generado optimismo moderado entre analistas y operadores, pero la sostenibilidad del modelo dependerá fundamentalmente de la capacidad del Banco Central para acumular reservas sin comprometer la estabilidad cambiaria ni sacrificar excesivamente la competitividad externa de la economía argentina.